O valuation relativo, ou valor extrínseco, é uma técnica de avaliação de ativos que se concentra na comparação de preços de ativos semelhantes, ao invés de calcular seu valor intrínseco. Essa abordagem se baseia na confiança de que o mercado, em média, precifica corretamente os ativos. Quando o mercado está correto, o valuation relativo e o valuation baseado em Fluxo de Caixa Descontado (FCD) tendem a convergir. No entanto, discrepâncias podem ocorrer se o mercado supervalorizar ou subvalorizar sistematicamente certos ativos ou setores (Natalwala, 2012; Damodaran, 2006).
Etapas do Valuation Relativo
- Encontrar Ativos Comparáveis
A identificação de ativos comparáveis é uma etapa fundamental no processo de valuation relativo, mas também uma das mais desafiadoras. A escolha correta dos comparáveis é crucial para garantir que a avaliação seja precisa e reflita o valor de mercado de forma adequada. Segundo Serra e Wickert (2020), existem três principais critérios para a seleção de ativos comparáveis:
- Fundamentos Econômicos: Foca em encontrar empresas que compartilhem características financeiras e operacionais semelhantes, como fluxos de caixa, potencial de crescimento e perfil de risco. Empresas com fluxos de caixa e riscos similares são consideradas comparáveis, independentemente do setor (Damodaran, 2006).
- Setor de Atuação: Empresas do mesmo setor enfrentam condições de mercado semelhantes e, portanto, têm características financeiras comparáveis. No entanto, essa abordagem pode ser limitada se houver grande diversidade dentro do setor.
- Combinação de Critérios: Estudos como os de Cheng e McNamara (2000) e Bhojraj e Lee (2002) mostram que essa abordagem híbrida tende a resultar em valuations mais precisos.
- Escalar o preço de mercado para uma Variável Comum
Após identificar os ativos comparáveis, o próximo passo é escalar o preço de mercado para uma variável comum, criando múltiplos que permitam comparações padronizadas. Essa etapa é essencial porque os ativos raramente são idênticos em termos de tamanho ou outras características.
- Múltiplos Comuns: Os mais utilizados incluem preço por lucro líquido, EBITDA, EBIT, valor patrimonial e vendas.
- Exemplo Prático: No mercado imobiliário, o múltiplo preço por metro quadrado é frequentemente usado para comparar imóveis em um mesmo bairro.
- Múltiplos Setoriais Específicos: Empresas de mídia social podem ser avaliadas com base no valor por usuário ativo, enquanto empresas de aço podem ser avaliadas pelo valor por tonelada de aço produzida (Damodaran, 2012).
- Ajustar as diferenças entre os ativos
Mesmo com uma lista de empresas comparáveis, sempre haverá diferenças. Ajustes subjetivos são necessários para considerar variáveis como crescimento, risco e fluxos de caixa. Se uma empresa apresenta um múltiplo significativamente diferente da média, pode ser considerada supervalorizada ou subvalorizada (Damodaran, 2012).
Exemplo de Avaliação por Múltiplos
Vamos considerar uma empresa fictícia que possui um EBITDA de R$ 1 milhão. No setor em que essa empresa opera, o múltiplo de valoração comum é o EV/EBITDA, que está em 8x. Isso significa que, ao aplicar esse múltiplo ao EBITDA da empresa, podemos estimar que seu valor de mercado é de R$ 8 milhões (1 milhão x 8).
Esse método de valuation é amplamente utilizado devido à sua simplicidade e rapidez. No entanto, é crucial que os múltiplos sejam fundamentados em dados sólidos e que as empresas comparáveis sejam escolhidas com cuidado.
Integração com o Fluxo de Caixa Descontado (FCD)
Os múltiplos não devem ser usados isoladamente. Uma prática recomendada é realizar uma análise de FCD para estabelecer premissas realistas sobre o valor da empresa. Se o FCD indica um valor de R$ 15 milhões para uma empresa com EBITDA de R$ 1 milhão, mas o setor paga em média 8x EBITDA, isso oferece um insight poderoso. Avalie se a empresa realmente possui uma vantagem competitiva sustentável que justifique um valor acima da média do setor.
Os múltiplos são ferramentas valiosas para o mercado, mas devem ser usados em conjunto com outras metodologias de valuation para garantir uma análise completa e precisa. Eles ajudam a validar as premissas e a entender melhor a posição competitiva da empresa no mercado.
Referências
ALFORD, A.W., The Effect of the set of Comparable Firms on the Accuracy of the Price Earnings Valuation Method, Journal of Accounting Research, v30, 94-108, 1992.
ASSAF NETO, A. Valuation: métricas de valor & avaliação de empresas. 2ª ed., São Paulo: Atlas, 2017.
BHOJRAJ, S.; C. M. C. LEE. Who is my peer? A valuation-based approach to the selection of comparable firms, Journal of Accounting Research, v40, 407-439, 2002.
